Ausgangslage
Es ist April 2012. Facebook bereitet seinen Börsengang vor, geplant für den 18. Mai 2012. Das Unternehmen hat 900 Millionen monatlich aktive Nutzer, $3,7 Milliarden Jahresumsatz (schnell wachsend) und ist das größte soziale Netzwerk der Welt. An der Börse wird es gleich rund $100 Milliarden wert sein.
Aber Facebook hat ein Mobilproblem. Der Wechsel vom Desktop zum Handy geht schneller, als Facebooks Produktteam damit umgehen kann. Die mobile App von Facebook ist langsam, fehlerhaft und basiert auf HTML5, ein technischer Kompromiss, der auf den iPhones und Android-Geräten, zu denen die Nutzer wechseln, schlecht funktioniert.
Instagram hat derweil mobile-first Fotografie geknackt. Im Oktober 2010 gestartet, ist Instagram mit nur 13 Mitarbeitenden auf 30 Millionen Nutzer gewachsen. Seine Kerninnovation: schöne Fotofilter und eine reibungslose mobile-first Oberfläche. Die Netzwerkeffekte sind sichtbar: Die Nutzung von Instagram wächst schneller als Facebooks eigenes Fotoprodukt.
Drei Signale laufen zusammen:
- Instagram wächst in einem Tempo, das nahelegt, dass es einen sozialen Graphen aufbauen könnte, der mit dem von Facebook konkurriert. Die Nutzer folgen einander, bauen eine soziale Identität auf und verbringen Zeit auf Instagram statt auf Facebook.
- Twitter führt Übernahmegespräche mit Instagram. Zuckerberg hat Informationen, dass der Vorstand von Twitter bis zu $500M für Instagram genehmigt hat.
- Facebooks Börsengang ist in 6 Wochen. Eine Übernahmeankündigung jetzt, mit einer Milliardenbewertung für ein 13-köpfiges Unternehmen ohne Umsatz, wird auf die Anleger, die Facebook gleich um Geld bitten will, rücksichtslos wirken.
Am 9. April 2012, neun Tage vor der öffentlichen Ankündigung, ruft Zuckerberg Kevin Systrom an und bietet $1 Milliarde: $300M in bar, den Rest in Facebook-Aktien.
Der Moment der Entscheidung
Du bist Mark Zuckerberg. Es ist der 7. April 2012, 48 Stunden vor dem Anruf bei Systrom.
Drei Optionen:
- Instagram für $1B übernehmen. Die Wettbewerbsbedrohung neutralisieren, die Expertise für mobile-first Fotos aufnehmen und verhindern, dass Twitter (oder Google) Fuß in einem sozialen Graphen fasst. Das Risiko für das öffentliche Bild direkt vor dem Börsengang in Kauf nehmen.
- Das Produkt Facebook Camera beschleunigen. Facebook Camera (eine eigenständige iOS-App) ist schon in Entwicklung und könnte innerhalb von Wochen starten. Kann ein gut ausgestattetes Facebook-Team schnell genug ein mobile-first Fotoprodukt bauen, das die Qualität von Instagram erreicht, um zu verhindern, dass Instagram zur Bedrohung wird?
- Warten. Den Börsengang abschließen, die Aktie als Übernahmewährung öffentlich und liquide werden lassen und Instagram in 6-9 Monaten zu einer höheren, aber besser vertretbaren Bewertung ansprechen. Risiko: Instagrams Netzwerkeffekte verstärken sich weiter; Twitter oder Google handeln zuerst.
Du bist Mark Zuckerberg.
Wichtige Finanzkennzahlen (als Referenz)
| Kennzahl | Wert (April 2012) |
|---|---|
| Monatlich aktive Nutzer Facebook | ~900M |
| Umsatz Facebook (2011) | $3,7B |
| Bewertung beim Börsengang von Facebook | ~$100B |
| Monatlich aktive Nutzer Instagram | ~30M |
| Mitarbeitende Instagram | 13 |
| Umsatz Instagram | $0 |
| Eingesammeltes Kapital Instagram | ~$57M (bei ~$500M Bewertung vor der Übernahme) |
| Kaufpreis | $1B (bar + Aktien) |
| Konkurrierendes Angebot von Twitter (berichtet) | ~$500M |
| App Facebook Camera (intern) | In Entwicklung, Wochen vor dem Start |
Eingesetzte Frameworks
- Plattformstrategie. Facebook kauft keine Foto-App, es kauft einen mobilen sozialen Graphen. Wenn Instagram einen vollständigen sozialen Graphen mit über 100M Nutzern entwickelt und Messaging ergänzt, wird es zu einer konkurrierenden Plattform. Der Wert der Neutralisierung ist nicht der aktuelle Umsatz von Instagram, sondern der wahrscheinlichkeitsgewichtete Wert der Plattform, die es werden könnte.
- Netzwerkeffekte. Der Wert von Instagram ist proportional zum Quadrat seiner verbundenen Nutzer (Metcalfes Gesetz). Mit 30M Nutzern baut es sein Netzwerk schneller aus, als Facebook ein konkurrierendes mobiles Produkt bauen kann. Jeder Monat Verzögerung verstärkt sich.
- Selbst bauen vs. kaufen. Facebook hat die Ingenieursressourcen, ein mobiles Fotoprodukt zu bauen. Die Frage ist nicht die Fähigkeit, sondern die Zeit. Bauen dauert 12-18 Monate bis zur Qualitätsparität; Kaufen 30 Tage. In einem Markt mit Netzwerkeffekten sind 12 Monate eine Generation.
- Neutralisierung einer Bedrohung. Der Preis von $1B ist keine Bewertung des aktuellen Geschäfts von Instagram, sondern der Preis dafür, eine mögliche Wettbewerbsbedrohung von $10B+ zu beseitigen. Das richtige Denkmodell ist die Bewertung von Optionen, nicht das DCF.
Diskussionsfragen
- Instagram hat null Umsatz und 13 Mitarbeitende. Die Bewertung von $1B entspricht rund $33M pro Mitarbeitendem. Wie rechtfertigst du diesen Preis gegenüber deinem Vorstand, den Anlegern beim Börsengang und der Presse?
- Zuckerberg verhandelte und schloss diesen Deal in etwa 11 Tagen ab, inklusive einer Einigung per Handschlag an einem Wochenende bei ihm zu Hause. Welche Governance-Prozesse hat er umgangen, und war das die richtige Entscheidung?
- Die FTC prüfte die Übernahme und genehmigte sie ohne Auflagen. 10 Jahre später klagte die FTC darauf, sowohl die Übernahme von Instagram als auch die von WhatsApp rückgängig zu machen. Ab wann wird eine Übernahme zum Kartellverstoß, und wie sollten Führungskräfte dieses Risiko in Übernahmeentscheidungen einbeziehen?
- Hätte Facebook Facebook Camera gebaut, statt Instagram zu übernehmen, wie sähe die Wettbewerbslandschaft 2015 aus? Nutz deine Analyse der Netzwerkeffekte, um das zu durchdenken.
- Zuckerbergs erklärter Grund für die Übernahme war, „Instagram zu helfen, auf 1 Milliarde Nutzer zu wachsen“, bei bewahrter Unabhängigkeit. Instagram erreichte 1 Milliarde Nutzer, wurde aber nicht unabhängig gehalten. War das Versprechen der Unabhängigkeit zum Zeitpunkt, als es gegeben wurde, operativ glaubwürdig?
Das tatsächliche Ergebnis (am Ende der Session aufgedeckt)
9. April 2012: Zuckerberg ruft Systrom an. Der Deal wird an einem Wochenende bei Zuckerberg zu Hause mit minimalem formalem Prozess vereinbart.
10. April 2012: Öffentliche Ankündigung. Die Reaktion ist gemischt: Investoren hinterfragen den Preis, die Tech-Presse hinterfragt die Governance.
Mai 2012: Börsengang von Facebook zu $38/Aktie. Der erste Handelstag ist chaotisch; die Aktie fällt innerhalb weniger Tage unter den Ausgabepreis. Kritiker der Übernahme verweisen auf Instagram als Beleg für Rücksichtslosigkeit.
2018: Instagram erreicht 1 Milliarde monatlich aktive Nutzer. Analysten schätzen seinen eigenständigen Wert auf $100B+, eine 100-fache Rendite auf den Kaufpreis in 6 Jahren.
2019-2022: Die FTC klagt darauf, die Übernahmen von Instagram und WhatsApp rückgängig zu machen, mit dem Argument, Facebook habe systematisch Wettbewerber gekauft, um seine Dominanz in sozialen Medien zu erhalten. Die Verfahren laufen durch die Gerichte; Stand 2024 hat der Fall nicht zu einer erzwungenen Abspaltung geführt.
2022: Instagram erzeugt geschätzt $43 Milliarden Werbeumsatz pro Jahr, mehr als YouTube, mehr als Twitter, mehr als TikTok.
Die Lehre: Zum Zeitpunkt der Übernahme wirkte der Preis von $1B absurd. Rückblickend war er eine der besten finanziellen Entscheidungen der Unternehmensgeschichte und eine der am schärfsten kartellrechtlich geprüften Entscheidungen im Tech-Sektor. Die Lehre ist nicht einfach „Übernahmen schaffen Wert“. Die Lehre ist, dass Plattformübernahmen mit starken Netzwerkeffekten sich auf eine Weise verstärken, die traditionelle DCF-Modelle nicht erfassen können.
Quellen
- Steven Levy, Facebook: The Inside Story (2020).
- Sarah Frier, No Filter: The Inside Story of Instagram (2020).
- FTC v. Facebook / Meta complaint (2020, geändert 2021).
- Facebook S-1 filing (2012).
- HBS case: "Facebook: Building a Business from the Social Graph" (2012).